Article détaillé : Swap (finance)

ients d'actualisation (en anglais : discount factors) et donc fongible. Une banque peut alors gérer aisément et de façon centralisée des myriades de swaps et autres produits de taux taillés sur mesure pour les besoins particuliers de sa clientèle.

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Dérivés de crédit[modifier]

Article détaillé : Dérivé de crédit.

Article connexe : Mathématiques financières.

Inspirés par les techniques des swaps, les dérivés de crédit ont fait leur apparition dans les années 1990. Il s'agit d'un marché en très forte croissance, dont l'encours a progressé de près de 55 % en 2004 selon l'ISDA.

L'instrument principal est le credit default swap dit CDS. Il s'agit d'un contrat entre un vendeur de protection et un acheteur de protection sur une entité (entreprise, collectivité locale, pays, etc.) de référence pour une durée fixée par lequel

* l'acheteur s'engage à payer un montant périodique et régulier pendant la durée du swap ;

* en échange du paiement par le vendeur d'une certaine somme dans le cas où se produirait, pendant la durée du CDS, un certain type d'événement, prévu par le contrat, affectant le crédit de l'entité de référence (défaut de paiement d'intérêts, surtout).

Le but originel était généralement :

* pour les acheteurs, de répliquer, mais dans l'autre sens, le coût de détention d'une obligation de l'entité de référence en cas de faillite ou défaut de paiement de celle-ci ;

* pour les vendeurs, de recevoir les revenus d'un prêt à l'entité de référence sans avoir à engager les capitaux correspondant aux montant du prêt.

On retrouve là la même dynamique que celle déjà vue sur les transactions à terme : des professionnels en couverture d'actifs d'un côté, et de l'autre des spéculateurs intéressés par le risque sans engager de capitaux. Les credit default swaps (CDS) ont notamment permis le transfert massif de risques de crédit détenus par des banques d'investissement vers d'autres institutions financières : banques commerciales, caisses de retraites et surtout compagnies d'assurance.

Il existe plusieurs indices synthétiques de CDS. Principalement l'iTraxx (en Euro) et le CDX (en USD). Chacun est composé d'un panier de CDS représentatif. Il existe donc l'iTraxx/CDX « Main » (composé de noms investment grade corporate) ; « HiVol » (high volatility : composé des noms avec les spreads les plus élevés parmi le « main ») ; « Xover » (CrossOver : composé de noms High yield).

Des dérivés plus élaborés sont basés sur ces CDS :

* les options sur spread : l'option donne le droit – mais pas l'obligation – de vendre ou d'acheter de la protection sur une entité de référence. Ainsi, l'acheteur d'une option « Payer » achète le droit de pouvoir acheter le CDS (la protection) sur l'entité à une date déterminée, et le vendeur d'une option « Receiver » achète le droit de vendre le CDS sur l'entité.

Ces options permettent donc de jouer sur la volatilité des CDS, tout comme les options sur actions. Le pricing des options sur spread est basé sur la formule de Black & Scholes.

* les tranches : L'acheteur de protection sur la tranche [0-3 %] achète la protection contre les n premiers défauts sur un portefeuille, jusqu'à une perte sur le portefeuille de 3 %. L'acheteur de protection sur la tranche [12-22 %] est protégé pour des défauts allant jusqu'à 12 % du portefeuille mais exposé au-delà.

Les tranches permettent donc de se protéger ou de parier sur l'évolution de la corrélation entre les noms du portefeuille. Les tranches sur iTraxx se décomposent comme suit : 0-3 % ; 3-6 % ; 6-9 % ; 9-12 % ; 12-22 %.

Doc bloc note

Les Credit Default Swaps (CDS) : une arme financière de destructions massives ?

Propulsés sur le devant de la scène internationale par la crise des dettes souveraines, notamment la crise grecque, le nébuleux marché des CDS n’est pas à son premier coup d’éclat depuis le début de la crise économique et financière. En effet, en septembre 2008 le marché des CDS a été le principal coupable de la quasi-faillite et de la nationalisation de l’American International Group (AIG) qui était la plus grande Compagnie d’assurance du Monde avant cet événement. En outre, la banque Lehman Brothers, dont la faillite a entrainé la chute du marché financier mondial à l’automne 2008, était le premier acteur sur ce marché jusqu'à sa faillite. Pourtant, à l’origine les CDS étaient Conçus pour renforcer la résilience des institutions financières, en transférant et dispersant le risque de défaut au sein des marchés financiers ; mais ces dernières années, ils sont devenus de plus en plus spéculatifs et la crise financière a révélé que les contrats de CDS, loin d’atteindre ces objectifs, peuvent au contraire accroître l’effet de levier au sein du système et aggraver les risques systémiques. Comme l’a dit Warren Buffett, les dérivés peuvent ainsi être de véritables armes financières de destructions massives.

Aujourd’hui les CDS ou « couvertures de défaillance » selon la terminologie officielle française, sont au cœur du débat sur la régulation et l’architecture financière post crise. Cependant, avant de discuter sur le caractère nocif ou pas de ce marché, sa propension à paralyser le système financier dans son ensemble (le risque systémique) et sa culpabilité par rapport à la crise des dettes souveraines ; nous tenterons d’abord d’analyser ses principaux concepts et mécanismes et d’étudier son développement au cours de ces dernières années.

I) Définition : Concept et mécanismes

Un Credit Default Swap (CDS) est un contrat par lequel un vendeur de protection (Protection Seller) s'engage, contre le paiement à intervalle régulier d'une prime en cas d'événement (credit event) affectant la solvabilité d'une entité de référence (reference entity), à dédommager l'acheteur (Protection Buyer). C’est une opération hors bilan, de gré à gré, qui permet donc à l’une des contreparties de transférer le risque de défaut d’un emprunteur à l’autre contrepartie.

La valeur du CDS dépend de la qualité de la signature de l'entité de référence sur actif donné (le sous jacent), c'est pourquoi le CDS est un produit dérivé, plus précisément un dérivé de crédit puisque le sous-jacent est un crédit accordé à l’entité de référence.

Même s’ils se négocient de gré à gré (pas de standardisation des contrats), les CDS ont été codifiés par l’ISDA (International Swaps and Dérivatives Association) à partir de 1999. Un CDS est donc caractérisé par différents paramètres qui nécessitent l’agrément des cocontractants :

* L’entité de référence : l’entité de référence est un émetteur qui peut être de toute nature (corporate, banque, Etat,…). Le contrat de CDS porte sur un titre de créance émis par cette entité. Un CDS peut contenir un ou plusieurs entités de référence (single name ou multi name).

* L’actif sous-jacent : l’actif sous-jacent est l’emprunt émis par l’entité de référence (actif de référence). Il peut s’agir d’une créance commerciale ou bien d’un titre obligataire.

* Le nominal ou la valeur notionnelle: c’est le montant total garanti par le CDS.

* Maturité : date d’échéance du contrat.

Ces paramètres répondent, entre autres, aux questions :

* Quels sont les flux financiers échangés entre l’acheteur et le vendeur d’un CDS ? La prime

Sur ce plan des flux financiers, le CDS est comme un contrat d'assurance. Le seul flux financier générer par un contrat portant un CDS est la prime (avant le credit event). La prime (ou abusivement appelée spreads) est donc le montant payé par l’acheteur de protection au vendeur et est exprimé en pourcentage annuel ou en points de base (pdb) du nominal. Elle est fixée pour la durée de l’opération, mais la prime à verser pour une nouvelle opération évolue dans le temps en fonction du marché (de l’offre et de la demande) et de l’appréciation du risque.

En outre, il faut déterminer le montant de la prime (le pricing) que doit payer l’acheteur de protection pour qu’il soit totalement indemnisé en cas de défaut de l’entité de référence. Il donc lié à la probabilité de défaut de celle-ci, du taux de recouvrement prévu en cas de défaut, et bien sûr de la durée de vie du CDS.

* Quand il faut dédommager l’acheteur d’un CDS ? L’événement de crédit (credit event)

Il s’agit du ou des événements entamant la solvabilité de l’entité de référence et qui sont donc susceptibles de déclencher le règlement du CDS. Ils sont sélectionnés par les parties lors de la négociation du contrat parmi les événements standard proposés par l’ISDA