L'Effet De Levier

sition par effet de levier plus communément appelé « leveraged Buy out » qui pourrait être traduit littéralement par « reprise en levier » et que l’on désigne sous le signe « LBO ».

Dans le cadre de cet exposé, l’objectif pour nous étant de savoir comment est conçu le montage, qu’elle est sa structure, son mécanisme et son fonctionnement.

Ainsi, notre travail s’articulera autour de trois parties : Une première où nous allons évoquer les principes du LBO, ses déclinaisons, et les acteurs qui y interviennent.

Une seconde partie pour expliquer les formes de financement, les effets de levier qui découlent de l’opération, ainsi que les risques qui y sont liés.

La dernière partie de ce travail sera dédiée à l’analyse d’un cas de montage LBO au Maroc avec un aperçu sur les perspectives de cette technique dans ce pays.

1) Présentation du mécanisme LBO

Le montage LBO permet d’acheter une entreprise grâce à un endettement important qui sera remboursé à l’aide des résultats de la société cible. Plus précisément, la technique du LBO consiste en l’opération de rachat d’une société cible par le biais d’une société holding spécialement créée pour l’opération qui reçoit les apports et souscrit une dette pour financer le reste de l’acquisition.

Cette technique est considérée comme un moyen de financement à la fois souple mais représentant une très grande complexité vu qu’il doit répondre à l’exigence du « sur- mesure » ce qui impose un environnement économique et financier très stable qui aura pour but de répondre aux principes de base du montage afin de réaliser les objectifs susceptibles de permettre de générer les effets de leviers escomptés.

2) Historique et évolution de cette technique

Les premiers montages de ce type d’opération ont vu le jour aux Etats- Unis au début des années soixante, au tout début, les cibles susceptibles de faire objet de ce type d’opération étaient principalement des sociétés non cotées et de taille moyenne, se caractérisant par des actifs très importants et un faible endettement. A partir des années 80, le marché arrive à maturité et atteint des proportions très importantes, ce qui a poussé certains financiers à parler de « HLT » ou « Highly leverage transactions ».

En France, durant la période 1985-1990, le LBO a connu des débuts euphoriques ; mais après une période de déclin, la technique rencontre à nouveau un succès croissant, car ce type d’opérations a représenté pas moins de 4,5 milliards d’euros d’investissement en 2002.

Ces acquisitions de sociétés à l'aide d'une holding endettée ont connu un essor remarquable aux États-Unis (depuis les années 1970) et en Europe (à partir des années 1980). Ils ont représentés en 2006 plus de 50% des opérations menées par des fonds d'investissement.

Au Maroc, le montage de ce type d’opération reste embryonnaire, et peu utilisé. En effet l'un des tous premiers cas de LBO est certainement celui de la SCE (société chérifienne d’engrais) qui a été rachetée par son management en mai 2003. Ce type de montage intervient de plus en plus souvent. C’est le cas également du groupe Saham (opérant dans les domaine de la télécommunication, la logistique, la distribution, le télé-service et l'offshoring), qui, pour acheter la part de la CNIA (compagnie marocaine d’assurance) détenue par ARIG s’est endetté auprès d’Attijariwafa Bank. Et aussi, il faut citer le cas du groupe Akwa pour l’acquisition du groupe Oismine.

Première partie

I. Les formes du LBO

Les opérations de LBO se déclinent sous plusieurs formes :

1) Le « Leveraged By Out » (L.B.O) : C’est l’opération dans laquelle l’achat de la société cible est l’œuvre d’actionnaires ou de détenteurs de parts sociales de la cible, mais qui n’y sont pas managers ;

2) Le « Leveraged Management By Out » (L.M.B.O) ou « Management By Out » (M.B.O): il concerne le cas du rachat de la société cible par son équipe de direction ou par ses salariés, cette technique également appelé RES constitue une solution nouvelle au problème de transmission d’entreprise ;

3) Le « Leveraged By In » (L.B.I) : C’est l’opération dans laquelle l’achat de la société cible est l’œuvre d’investisseurs extérieurs à celle-ci. Ils ne sont ni actionnaires ou détenteurs de parts sociales, ni salariés ou managers ;

4) Le « Leveraged Management By In » (L.M.B.I) ou « Management By In » (M.B.I) : C’est l’opération dans laquelle l’achat de la société cible est l’œuvre de dirigeants ou de salariés repreneurs extérieurs à la cible ;

5) Le « Buy In Management By Out » (B.I.M.B.O) : C’est le cas dans lequel des repreneurs externes s’associent à des managers de la cible pour la reprise de cette dernière.

6) Le « leveraged build-up » (L.B.U) : Opération menée par un LBO, qui procède à des acquisitions d’autres sociétés de son secteur afin de créer des synergies industrielles et de dégager une valeur plus importante.

Ces précisions étant signalées, nous nous limiterons dans le cadre de cet exposé à la présentation et l’explication du montage LBO.

II. Les principes de base du montage LBO

Le LBO est une opération par laquelle un ou plusieurs investisseurs acquièrent une entreprise cible via une société holding de reprise qui s’endettera autant que la capacité de remboursement de la société cible le permettra, et qui sera capitalisé, par les acquéreurs, uniquement à hauteur du solde du prix d’acquisition.

Une opération « Leveraged Buy Out » passe par plusieurs phase lors de son montage que nous allons essayer de retracer à travers un premier schéma présentatif :

100 %des titres

100%des titres Fonds Propre(X%valeur) Dettes (1- X%)

Prix de

Vente Acquisition du capital

100%des titres

1) La création d’une société mère :

A premier abord l’acquisition d’une entreprise par la technique de « Leverage Buy Out » se fait à travers la création d’une société holding couramment dénommée « Newco »ou « Holdco ». Cette dernière, permettra à une société de personne ou une société morale de prendre le contrôle d’une autre société en finançant cette acquisition par un endettement généralement auprès des banques, lequel est remboursé par la suite grâce aux cash-flows générés par l’activité de la cible et versé à sa nouvelle holding qui à ce propos prend généralement la forme juridique d’une société anonyme et ce pour certaines raisons notamment l’arbitrage auquel sont soumis les fonds d’investissement entre leur volonté de s’immiscer dans le contrôle et la gestion du groupe dans lequel ils ont investi, et le risque de se voir qualifiés le titre de « dirigeant de fait » et d’encourir les responsabilités qui en découlent ; d’où le recours à la société anonyme.

Les investisseurs financiers auraient pu acquérir directement des actions de la cible sans recourir à l’intermédiation d’une société holding. Or l’intérêt majeur de cette interposition entres les investisseurs et la société reprise réside dans le régime fiscale dont peut bénéficier le groupe à savoir la holding et la cible.

Aussi, il faut souligner que sans la création de la société mère, les investisseurs devront s’endetter eux même pour la reprise de la société, les déductions et les avantages fiscaux alors n’auraient pas eu lieu notamment pour les personnes physiques, ou la cible devra s’endetter elle-même pour l’acquisition de ses titres mais ceci est interdit par la loi[1].

2) Le montage de l’opération :

Compte tenu notamment du risque accru que peut provoquer une telle technique, il semble utile de passer par quelques étapes incontournables pour mener à bien une opération LBO :

• La stratégie : en effet pour un dirigeant d’entreprise la technique LBO constitue un acte de gestion stratégique, définir les objectifs recherchés par l’entreprise, de façon précise et réaliste et définir ou élaborer une stratégie pour atteindre ces objectifs est alors un point primordial dans l’opération ;

• Faire un pré-diagnostic de l’entreprise retraçant les forces et faiblesses de la technique : une étude de marché, évolution du secteur d’activité, positionnement de la cible au sein du secteur, la situation financière de l’entreprise etc. ;

• Elaborer un business plan dressant le diagnostic chiffré et un plan de développement notamment sur les 5 années à venir.