Risque De Change -Couverture, Options

atoire Prospective, de Stratégie et de Développement Durable Faculté des Sciences Economiques et de Gestion de Tunis, Tunisie E-mail : ilabej@yahoo.fr **Unité de Recherche en Monnaie Finance et Banque Faculté des Sciences Economiques et de Gestion de Tunis, Tunisie E-mail : taher_moulahi@yahoo.fr ***Cadre dans une banque tunisienne E-mail :mouha_mohammed@yahoo.fr

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Taux de change et Inflation en Tunisie : une analyse en modèle VAR du canal du taux de change Cas de la Tunisie

Introduction

Etant donné le degré élevé d’ouverture de l’économie tunisienne, le canal taux de change semble avoir un rôle important entant que mécanisme de transmission de la politique monétaire. En outre, ce canal s’avère intéressant dans la mesure où la Tunisie transite vers un régime de changes flottant et une politique monétaire axée sur le ciblage d’inflation. La compréhension des canaux de transmission de la politique monétaire est donc, un préalable pour la conduite d’une politique monétaire efficiente. La Tunisie connais depuis cinq ans une dépréciation quasi continue de sa monnaie nationale vis-à-vis de l’euro. Cette dépréciation peut être soit une évolution normale initiée par les forces de marché pour que le dinar regagne sa valeur d’équilibre, soit une politique active de dépréciation nominale et réelle du Dinar dans le but de préserver la compétitivité de ses produits sur les marchés extérieurs. Or, la recherche systématique de la compétitivité de l'économie par la dépréciation de la valeur de la monnaie nationale risque de conduire l'économie à une inflation incontrôlable (Calvo, Reinhart et Vegh, 1995). Par ailleurs, il est crucial d’évaluer la réaction des prix domestiques au taux de change nominal (pass-through) vu ses implications importantes pour la politique monétaire. Le passthrough mesure l’effet d’une variation du taux de change nominal sur les prix à travers les fluctuations des prix des produits importés. En effet, le taux de change affecte l’inflation soit indirectement, du fait que le taux de change réel affecte le prix relatif entre les biens domestiques et les biens étrangers et par conséquent affecte la demande domestique, soit directement, dans la mesure où le taux de change exerce une influence sur les prix des biens importés inclus entant qu’une composante de l’indice des prix à la consommation, et par conséquent sur l’ensemble des biens domestiques. L’objectif de ce papier est d’estimer la réaction des prix domestiques à une variation du taux de change nominal pour le cas de la Tunisie. Afin de tenir en compte les effets réciproques entre inflation domestique et variation du taux de change, ainsi que les effets des

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chocs monétaires, il semble utile de faire recours à un modèle VAR incluant quatre variables en utilisant des données mensuelles pour une période s’étalant entre 1999 et 2006. Ce travail est organisé de la manière suivante. La section 1 discute les déterminants du pass-through et résume les résultats de certaines études empiriques dans des pays émergents et des pays en développement. La section 2 décrit et analyse les fluctuations du taux de change effectif nominal en Tunisie, les facteurs sous-jacent et ses effets sur l’inflation. La section 3 énonce la méthodologie économétrique choisie et les résultats trouvés seront présentés dans la section 4. La section 5 est consacré à la conclusion et offre certaines recommandations.

1. Revue de la littérature

1.1 Les facteurs explicatifs du pass-through Maintes études empiriques ont montré que, dans une économie ouverte, les variations du taux de change se transmettent dans la plupart des cas de façon partielle et différée dans le temps aux prix domestiques2. Cette hypothèse du pass-through partiel a reçu une réflexion importante dans la littérature et dans les politiques des banques centrales vu sa conséquence sur la transmission des chocs extérieurs et intérieurs à l’économie nationale. En effet, le degré de pass-through établit un lien entre la variation du taux de change et celle des prix domestiques. Autrement, cela renvoie à la capacité des entrepreneurs à modifier leurs prix à la suite d’une variation du taux de change. Dans cette perspective, le degré de pass-through est influencé par les facteurs suivants3 : • la structure et le degré de concurrence sur les marchés des biens : la théorie du

« pouvoir du marché » stipule que le pass-through n’est que partiel. Si la demande locale est très élastique, les entreprises étrangères, en cherchant à préserver leur part de marché, sont obligées d’absorber les fluctuations du taux de change et acceptent ainsi des profits marginaux faibles. Dans une structure non concurrentielle du marché, bien que la dépréciation du taux de change fait augmenter le coût des produits importés intermédiaires, les firmes non compétitives peuvent choisir d’absorber partialement ou totalement la hausse du coût de production, et réduire ainsi le degré de pass-through aux prix à la consommation. Dans un modèle d’oligopole de Cournot, Dornbusch (1987) suggère que l’ampleur du pass-through est

Par exemple, Krugman (1987), en traitant des données sur les importations des Etats-Unis pour la période de 1980-1983, a trouvé que 35-40% de l’appréciation du dollar n’a pas été reflétée par une baisse des prix des produits importés. Knetter (1989) a montré que les exportations des Etats-Unis sur la période 1977-1985 sont insensiblent aux fluctuations du taux de change. Récemment, l’estimation réalisée pour la période 1975-1999 et pour le cas des pays de l’OCDE par Campa et Goldberg (2002) défend l’hypothèse du pass-through partiel pour le long terme mais pas pour le cours terme. 3 Voir Goldfajn et Werlang, 2000

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déterminée par la proportion des firmes étrangères présentes sur le marché local par rapport aux entreprises locales ; • l’environnement inflationniste : Taylor (2000) montre que le degré de pass-through

augmente avec le niveau d’inflation. En se basant sur le modèle de comportement de la firme, Taylor (2000) montre que les entrepreneurs auront d’autant plus tendance à répercuter dans leurs prix les variations du taux de change que l’environnement est traditionnellement marqué par l’inflation. De plus, si l’inflation est persistante, les entrepreneurs considèreront que les hausses de coûts sont elles-mêmes persistantes. Toutefois, le pass-through est faible en présence d’une politique monétaire crédible. En fait, la crédibilité et l’efficacité de la politique monétaire à maintenir un taux d’inflation bas doivent amener les firmes à anticiper la nonpersistance de tout choc négatif du taux de change sur l’inflation et par conséquent elles ne répercutent pas directement sur leurs prix l’effet change (Gagnon et Ihrig, 2004) ; • l’activité économique : dans les périodes de forte activité, il est plus facile pour les

entrepreneurs de répercuter dans leurs prix une hausse de leurs coûts liés à la dépréciation de la monnaie domestique. Le contraire est aussi vrai. Dans certains cas une forte dépréciation n’implique pas nécessairement une augmentation des prix domestiques car si l’économie est en récession les firmes n’ajustent pas leurs prix proportionnellement à la hausse des coûts. • le taux de change réel : la surévaluation de la monnaie domestique est un déterminant

important de la dépréciation future de cette monnaie (Goldfajn and Valdes, 1999). Lorsque la dépréciation constitue une correction de cette surévaluation initiale du taux de change, et donc celui-ci retrouve son état d’équilibre, alors la dépréciation ne produit aucun effet inflationniste. On doit observer uniquement un changement dans les prix relatifs biens échangeables/biens non échangeables, mais pas une hausse généralisée des prix. Par contre, lorsque la dépréciation est excessive, allant au delà de ce qui est nécessaire pour retrouver la valeur d’équilibre du taux de change, elle produit certainement des effets inflationnistes ; • le degré d’ouverture : d’un côté, un degré d’ouverture élevé peut signifier, comme le

montre McKinnon (1963), une forte sensibilité de l’économie aux variations du taux de change. D’un autre côté, selon la théorie de la crédibilité, il est possible d’observer une relation négative entre inflation et degré d’ouverture. La recherche de crédibilité en économie ouverte devrait conduire à une plus faible inflation dans les pays les plus ouverts ; • le régime du taux de change : pour un régime du taux de change flexible, un degré

faible du pass-through permettrait de maîtriser l’inflation car il offre une meilleure protection contre les chocs extérieurs tout en conférant une plus grande indépendance à la politique

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monétaire. Par contre, dans le cas d’un régime du taux de change fixe, toute action pour stabiliser l’inflation se traduit par une volatilité au niveau de la production (Devereux, 2001). En fait, les pays à régime de change fixe sont de plus en plus exposés à la volatilité des flux de capitaux. 1.2 Les principaux enseignements des études empiriques Plusieurs études empiriques se sont penchées, ces dernières années,